Ertelenmiş vergi gelirlerinin kâr/zarar rakamına etkisi olumlu
THY 1Ç12’de açıkladığı 29,4 milyon TL zarar kaydetti. Rakam 70 milyon TL zarar olan piyasa beklentisinden daha iyi gerçekleşirken, 5 milyon TL zarar olan tahminimizden biraz daha kötü gerçekleşti. Operasyonel sonuçların beklentilerden daha düşük olmasına rağmen kârın piyasa beklentisi kadar düşmemesinin nedeni ise şirketin 1Ç12’de kaydettiği 372,5 milyon TL’lik ertelenmiş vergi geliri oldu (1Ç11: 108,6 milyon TL). THY’nin satış gelirleri ve FAVKÖK’ü 2,84 milyar TL ve 80,5 milyon TL oldu ve 3,01 milyar TL ciro ve 215 milyon TL FAVKÖK olan piyasa beklentisinin altında kaldı.
Dolar bazında yılık bazda %19’luk gelir artışı ancak düşen yolcu getirisi
Daha önce de açıklandığı üzere, THY’nin ücretli yolcu km’si 1Ç12’de yıllık bazda %29 artış gösterdi ve arz edilen koltuk km’sindeki yıllık bazdaki artış ise %19 oldu. Bunların sonucunda 1Ç12’de doluluk oranı yıllık bazda 5,5 yüzde puan artışla %73,9 oldu. Diğer yandan THY benzerlerinin üzerinde büyüdü ve yolcu trafiği bazında %10’luk pazar payına ulaştı. Böylece Avrupalı hava yolu şirketlerinin içinde de 1Ç12’de üçüncü sırada yer aldı. Ancak, THY’nin satış gelirleri yıllık bazda dolar bazında %16 artış kaydetse de bu artış ücretli yolcu km’sindeki yıllık bazda %29’luk artışın gerisinde kaldı. Yolcu getirileri ise dolar ve euro bazında yıllık bazda %18 ve %10 geriledi. Yolcu getirileri 2011 yılında yıllık bazda euro bazında %3 gerilemişti ancak dolar bazında yıllık bazda %1’lik artış kaydedilmişti.
Düşen operasyonel nakit bazlı maliyetler sayesinde FAVKÖK pozitif
Şirketin nakit bazlı faaliyet maliyeti bir önceki yıla göre %5 düşüşle 7,5 dolar/arz edilen koltuk km’si oldu. Bundaki en büyük etken 1Ç12’de yıllık bazda %13 gerileyen akaryakıt dışı maliyetler olurken, bunlar içinde de personel giderleri yıllık bazdaki %14 düşüşüyle en fazla düşen maliyet kalemi olmuştu. Şirketin toplam FAVKÖK marjı pozitife dönerek %2,8 oldu. Birinci çeyreklerin havacılık sektörü için operasyonel olarak en zayıf çeyrekler olduğunu belirtelim.
%30 yükseliş potansiyeli ile Endeksin Üzerinde Getiri beklentimizi koruyoruz
2012 yılı için tahminlerimizi revize etmemizin ardından hedef fiyatımızı %5 düşürüyoruz. 2012 yılı tahminlerimizde yaptığımız revizyonlar şu şekilde:
i) 2012 yılı için yurtiçi ve uluslararası yolcu ücret tahminlerimizin her birini %4 düşürerek 64 dolar ve 266 dolar olarak belirliyoruz ve
ii) Akaryakıt dışı nakit giderlerden kaynaklı olacak şekilde 2012 yılına ilişkin maliyet tahminimizi %1,5 düşürüyoruz.
Şirketin 7,6 dolar/arz edilen koltuk km’si olan nakit bazlı maliyetlerinin TL’nin dolar karşısında değer yitirmesi ve şirketin operasyonel kaldıracının olması sayesinde 2012 yılında 7,2 dolar/arz edilen koltuk km’si olmasını bekliyoruz. THY gelişmekte olan ülkelerdeki uluslararası benzer şirketlere göre 2012 tahminleri bazında FD/FVÖK ve F/K çarpanları için %7 iskontolu işlem görmektedir; diğer yandan şirketin 2013 tahminlerine göre ise iskonto oranı %34’tür. Şirketin 1Ç12’deki fiyatlama gücünün tahminimizden daha zayıf olmasına rağmen, 2012 yılındaki fiyatlar için daha önceden temkinli tahminlerde bulunmamız nedeniyle hisse için ‘‘Endeksin Üzerinde Getiri’’ olan beklentimizi koruyoruz. Aynı zamanda düşük büyüme senaryomuzu da koruyoruz.
